Améliorer la liquidité des marchés secondaires pour accroître le financement des infrastructures

Le déficit bien documenté^[1] de financement des infrastructures dans les marchés émergents et frontière d’Afrique et d’Asie requiert des solutions de financement innovantes, notamment lorsqu’il s’agit d’utiliser plus efficacement la liquidité du marché existant. Exploiter et développer les marchés secondaires afin de mobiliser les capitaux vers le financement d’infrastructure est l’un des domaines thématiques de la stratégie 2023-2030 de PIDG.

L’allocation ineffective des liquidités entre l’offre et la demande le long du cycle de vie des projets d’infrastructure représente un obstacle majeur à un financement efficace dans ce domaine. L’un des moyens de remédier à ce décalage de financement est de jouer sur les marchés de capitaux qui fournissent un moyen d’attirer l’attention des investisseurs potentiels sur des opportunités secondaires. En misant sur les bourses et les instruments cotés, les émetteurs comme les investisseurs tireront parti d’un bassin plus profond d’acteurs du marché comparé à des prêts directs ou des placements privés.

Compte tenu de l’état embryonnaire des marchés de capitaux dans les pays à faible revenu, à quoi s’ajoutent des produits à structure simple et de faibles volumes de négociation, les instruments obligataires proposés sont souvent des investissements « buy and hold ». En intégrant les mécanismes de sortie aux contrats, comme cela a été le cas dans la transaction de GuarantCo et Pran II^[2], les investisseurs auront la certitude de pouvoir se retirer, réduisant ainsi la prime d’illiquidité pour ces investissements.

Un autre mécanisme de marché à notre disposition est la titrisation, spécifiquement la titrisation des prêts d’infrastructure par le biais de titres adossés à des actifs liés à l’infrastructure (TAAI). Les TAAI offrent une solution à plusieurs volets pour combler le déficit de financement des infrastructures :

1. Accorder aux banques confrontées à un ratio de financement net stable plus strict et autres restrictions imposées par les accords de Bâle (qui limitent la capacité de prêts des banques) des dispositifs de sortie supplémentaires, permettant ainsi de rediriger efficacement les capitaux vers de nouveaux projets.
2. Proposer aux investisseurs institutionnels^[3] (soumis à des restrictions dictées par les politiques de placement) des instruments adaptés à leurs critères minimaux de notation. Compte tenu du nombre limité d’opportunités d’investissement de qualité dans l’espace de financement des infrastructures des marchés émergents, cette solution présente une nouvelle façon de faciliter les expositions indirectes. Les TAAI favorisent les transferts effectifs de capitaux des pays développés vers les marchés à faible revenu, tout en offrant aux investisseurs institutionnels des occasions de diversification n’impliquant pas de titres publics.
3. Utiliser des garanties pour rehausser le crédit des tranches inférieures des véhicules de titrisation, élargissant ainsi le bassin d’investisseurs pouvant investir dans des TAAI.

Les points (ii) et (iii) contribuent également à renforcer les capacités des investisseurs institutionnels peu familiarisés avec les emprunts liés à l’infrastructure en tant que classe d’actifs, afin de leur permettre de participer davantage à des expositions directes sur des projets. Le profil des emprunts liés à l’infrastructure s’aligne naturellement sur les engagements à long terme des investisseurs institutionnels tels que les compagnies d’assurance et les régimes de retraite.

Bayfront et les TAAI

Bayfront est une institution financière spécialisée dont le mandat est d’acquérir, structurer et distribuer selon un cycle régulier les emprunts liés à l’infrastructure. Le but est de générer un volume soutenu de TAAI afin que ces derniers deviennent une catégorie d’actif courante.  Bayfront a été créée à la suite d’une étude de marché mandatée par l’Autorité monétaire de Singapour en vue d’accroître la participation des investisseurs institutionnels dans le financement des infrastructures dans la région Asie-Pacifique. Établie en 2019 dans le cadre de l’émission pilote inaugurale de titres s’élevant à 458 millions de dollars US, sous le nom de « Bayfront Infrastructure Capital (BIC) I », Bayfront a depuis émis BIC II, III et IV. Bayfront se concentre sur l’obtention auprès des banques de fonds et de prêts pour financer des projets d’infrastructure et de friches industrielles, tout en se constituant un « stock » de prêts suffisamment fournis et diversifiés qui pourront ultérieurement être titrisés en vue de leur distribution.

Chaque émission après BIC II comporte également une tranche dédiée à la durabilité, et en septembre 2023, GuarantCo a participé pour la première fois à l’émission de BIC IV en garantissant la tranche mezzanine (classe D). Il s’agissait de la première fois qu’un TAAI était accompagné d’une garantie. Cela a permis de démontrer une fois de plus la capacité de Bayfront et de GuarantCo à adapter le modèle des TAAI à l’évolution des marchés. BIC IV a également été le premier investissement d’Apollo dans l’émission d’un TAAI par Bayfront, confirmant la théorie selon laquelle les garanties élargissent les horizons d’investissement pour les émetteurs de TAAI.

Les réglementations strictes auxquelles sont soumis les TAAI, renforcées par la notation de billets de premier rang et la cotation en bourse, offrent aux investisseurs un instrument de financement plus liquide que d’investir dans les prêts sous-jacents. En règle générale, l’essentiel des prêts d’infrastructure réalisés sur les marchés secondaires se fait par le biais de syndications bancaires. Un autre bénéfice dont les investisseurs peuvent tirer de leur participation à l’émission de TAAI est de tirer parti des capacités de souscription et de gestion des risques du sponsor, ainsi que d’un soutien continu en matière de gestion du portefeuille pendant la durée de vie des billets. Enfin, le caractère personnalisable des TAAI permet de proposer des solutions sur mesure, adaptées aux diverses appétences au risque et horizons d’investisseurs des investisseurs, ce qui permet la distribution judicieuse du capital entre les différentes parties.

Conclusion

La participation du secteur privé est essentielle pour combler le déficit de financement des infrastructures. Le secteur privé continue d’être bridé par des liquidités secondaires limitées dans les marchés des prêts liés aux infrastructures. Cette illiquidité se traduit par une prime d’illiquidité qui ajoute un poids supplémentaire au coût de financement des emprunteurs. Pour remédier à ce problème, il faudrait que les instruments obligataires et/ou les structures de titrisation soient plus négociables. GuarantCo, société de Private Infrastructure Development Group, s’est appuyée sur ses partenariats avec Pran et Bayfront pour promouvoir cette solution qu’elle entend continuer à développer.

La liquidité du marché secondaire est un indicateur du niveau de développement et de sophistication d’un marché. Étant donné la longue durée des prêts d’infrastructure (10 à 25 ans ou plus), offrir une porte de sortie durable à tous les investisseurs contribuera au développement de ce marché. En dépit du caractère prévisible des remboursements des prêts d’infrastructure (et particulièrement des billets structurés adossés à ces prêts), améliorer les routes de sortie et la négociabilité de ces prêts libérera des capitaux qui pourront être injectés dans de nouvelles opportunités d’investissement. Ce recyclage des capitaux peut se produire à deux niveaux : (i) dans la constitution d’un portefeuille de TAAI, où les banques réinjectent les capitaux dans de nouveaux prêts ; ou (ii) par l’intermédiaire d’investisseurs détenant des prêts secondaires (directement ou en vertu d’un TAAI), et qui, en revendant ces prêts ou billets, recevrait des liquidités qui pourrait servir à l’émission de nouveaux TAAI ou à la participation de nouveaux prêts. Ces flux de capitaux peuvent alors être dirigés vers les marchés qui en ont le plus besoin, grâce à des solutions de rehaussement de crédit telles que celles proposées par GuarantCo, société de Private Infrastructure Development Group.

[1] Bridging the trillion-dollar infrastructure gap in Asia Pacific, PwC, 2022 et Institutional reforms: The critical factor to attracting infrastructure investment in Sub-Saharan Africa, World Bank Blogs, 2023

[2] Cette transaction démontre également le pouvoir de la reproductibilité, abordé en plus de détail par Mohamed Massoud dans L’Hybridation du savoir de GuarantCo.

[3] Les Investisseurs Institutionnels, des acteurs essentiels pour combler le déficit de financement des infrastructures, L’Hybridation du savoir, GuarantCo, 2023